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来源：泽平宏观

9月24日，任泽平研究团队官方微信公众号发布以《黄金价格分析框架与走势预测—疫情和全球复苏背景下黄金何去何从》为题的报告，报告指出，从1971年布雷顿森林体系崩溃、黄金价格市场化波动至今，黄金共经历三轮牛市和两轮熊市，整体上金价走势与美国经济呈现一定的反向关系。

以下为报告第二部分

2 历史黄金走势及主要影响因素复盘

从1971年布雷顿森林体系崩溃、黄金价格市场化波动至今，黄金共经历三轮牛市和两轮熊市，通过复盘黄金历史走势，我们着重分析每一周期的主导因素，以及造成大周期下出现反向小周期的主要原因。

2.1 第一轮黄金牛市（1971-1980）

第一轮黄金大牛市从1971年开启，黄金价格由37.4美元/盎司涨至1980年的850美元/盎司，阶段总涨幅高达2173%。这一阶段黄金与美元脱钩，开启市场化交易，叠加两次石油危机带来通胀上升，美国经济滞涨，实际利率大幅下降，金价快速升至历史最高水平。

这一阶段黄金牛市基本遵循美国经济基本面和实际利率情况。第一，美国经济滞涨是主导这一阶段黄金价格上涨的主要因素，背后的原因包括通胀上行，美国经济增速显著下滑，美联储降低利率，实际利率大幅下降，资金外流，美元指数下降。第二，70年代出现两次石油危机，避险需求同样显著。但是，两次石油危机间，由于美国经济短暂复苏，黄金价格曾出现短期回调波动。

2.2 第一轮黄金熊市（1981-2000）

第一轮黄金熊市从1980年开启，黄金价格由850美元/盎司跌至1999年的252.8美元/盎司，阶段总跌幅高达70.2%。这一阶段世界经济整体进入“大缓和”时期，低油价、低通胀、经济波动下降、信息技术革命带来经济潜在增长率上升，美国及主要发达国家经济持续向好，实际利率提升，黄金出现接近20年熊市。

这一阶段黄金熊市主要遵循美国经济基本面情况。美国供给侧改革后，经济增长动力增强，叠加信息技术革命，经济潜在增长率提升，叠加通胀水平较低，实际利率上升，黄金价格整体呈下行趋势。

但在此期间，1985年广场协议的签订短期显著影响美元指数，金价在熊市期间出现反向波动。广场协议签订后，美元大幅贬值，尽管在经济基本面整体强劲的背景下，1985-1987仍然出现两年短暂的牛市。

2.3 第二轮黄金牛市（2001-2012）

第二轮黄金大牛市从2001年开启，黄金价格由256.0美元/盎司涨至2011年最高点1895美元/盎司，阶段总涨幅高达640.4%。这一阶段是历史上最长的流动性泛滥时期，各国央行加大货币宽松力度以对冲频发的经济金融危机、恐怖主义事件、地缘政治危机带来的负面影响。长期宽松下，通胀预期抬升、实际利率下行、美元指数走弱，黄金呈现大牛市。

这一阶段风险事件通过影响美国经济基本面，对于黄金价格产生趋势性的影响，叠加各国央行采用超宽松货币政策对冲经济下行压力，流动性泛滥，实际利率显著下行，甚至转负，黄金走出10年大牛市。美国先后受互联网泡沫、金融危机冲击，经济持续下行，货币政策超宽松对冲，实际利率不断下降；美元指数受美国经济基本面影响，在这一阶段整体呈下降趋势；风险事件对于美国乃至全球经济出现趋势性影响，从而对于金价上涨起到重要作用；黄金投资需求以及央行购金需求同样出现提升，对于金价形成长期支撑。

2.4 第二轮黄金熊市（2012-2018）

第二轮黄金熊市从2011年9月开启，黄金价格由1895.0美元/盎司跌至2015年的1049.4美元/盎司，此后至2018年金价维持箱体震荡格局，价格维持1000美元/盎司-1400美元/盎司，阶段总跌幅为44.6%。这一阶段随着美国经济回暖、美联储政策转向，整体低通胀、实际利率回升，此外日欧经济仍低迷反衬美国增长相对强势，金价快速下跌，进入熊市区间。

这一阶段黄金熊市主要依据美国经济基本面、世界经济的恢复状况。由于美国和日欧经济恢复增长趋势有所分化，美国经济相对走强，美国资产受到青睐，美元指数显著上涨。

但在此期间，受部分风险事件扰动，2016-2018年黄金价格经历较长的震荡时期。2016年以来英国脱欧进程反复、美国贸易保护主义抬头、逆全球化趋势等导致黄金价格波动明显。

2.5 第三轮牛市（2018-今）

第三轮牛市从2018年第三季度末开始，黄金价格从最低点的1178美元/盎司上升到1770美元/盎司，创下历史新高。阶段涨幅为50%。这一阶段主要受到中美贸易战、各国为应对经济下行而实行的低利率政策、新冠疫情冲击以及各国政府面对冲击所采取的刺激计划等一系列因素所导致的。

本阶段主要受到贸易摩擦、逆全球化预期、新冠疫情冲击以及流动性外溢影响。中美贸易摩擦、逆全球化思潮，全球经济不确定性增加；2020年新冠疫情冲击经济，全球经济大幅下滑，落入负增长；叠加各经济体大规模刺激政策，流动性外溢，实际利率下行。

责任编辑：唐婧

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